【律师视点】圆周律聊并购 | 投资并购交易中的“优先认购权”

周善良

北京德和衡律师事务所

联席合伙人

刘轩妤

北京德和衡律师事务所

执业律师

有限公司股东在公司增加注册资本、可转换证券、可兑换证券或其他类似可行使或可转换为公司股权的证券（“新增注册资本”）时拥有的优先于第三人认购新增注册资本的权利称为“优先认购权”（Preemptive Rights）。

“优先认购权”是投融资及并购语境下出镜率名列前茅的权利术语，是几乎所有的投资文件中都包含的一项投资人优先权利。本文从法律依据、投资人的逻辑、权利分类以及权利条款核心要点几个方面对“优先认购权”做介绍。

一、法律基础

“优先认购权”是基于有限公司“人合性”特点的一项权利，既考虑到业务发展到一定阶段，公司对资金的需求；同时也考虑到有限公司股东之间信赖关系的维护。

《中华人民共和国公司法（2018修正）》（“公司法”）第三十四条规定，“公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外”。

该条款规定，股东行使“优先认购权”的方式是“以实缴出资比例为原则，但全体股东约定优先”，成为了投资并购交易中投资人要求优先于老股东或者其他投资人行使认购权的法律依据。

而投资人又为什么会要求拥有优先于其他股东（尤其是老股东）的股权认购权利呢？

二、投资人逻辑

1. 防止股权被动稀释

投资人对公司完成投资之后，公司此后的任何一次增资，都会稀释包括投资人在内的公司原有股东的持股比例，而投资人的持股比例往往又和投资人特殊权利挂钩，即若投资人在公司的持股比例低于某个数值之后，投资人就不再拥有某项特定的股东权利，比如股东会或董事会的“一票否决权”、董事委派等权利。投资人为了不因持股比例被动降低而导致权利的丧失，会考虑主动行使认购权利。

2. 在公司后轮融资中追加投资

优质的投资项目并不是天天有。优质项目不缺投资人，有的优质项目投资人之间抢破头也挤不进去。因此，投资人如果一旦在合适的时机完成了对这一类项目的投资，除非后续发展过程中公司出现了严重的经营问题，否则投资人还是有极大的兴趣继续追加投资，甚至扩大其在公司的利益份额。

三、分类

如前文所述，《公司法》第三十四条规定了“以实缴出资比例为原则，但全体股东约定优先”的优先认购权行使方式，据此，“优先认购权”可以分为“法定优先认购权”和“约定优先认购权”。

1. 法定优先认购权

根据《公司法》第34条对股东优先认购权的规定，在公司新增注册资本时，投资人有权以实缴出资占公司总实收资本的比例行使优先认购权，即投资人行使优先认购权时最高行权比例=投资人实缴出资额/公司实收资本总额，“实缴出资”指投资额进入公司注册资本的部分，不包括进入资本公积部分。

2. 约定优先认购权

又根据投资人行使优先认购权可认购新增注册资本比例的不同，将“约定优先认购权”分为Pro rata（拉丁语，按比例）、Super pro rata和Advanced pro rata和二轮优先认购：

以上几种优先认购权的行使方式，对于创始人/创始股东来说，二轮优先认购权是最不建议接受的条款，另外三种方式，pro rata最优、super pro data次之、advanced pro data最次。建议公司及创始人/创始股东从投资人权益维护、公司发展以及创始人诉求角度尽最大努力争取pro rata的优先认购权行使方式。

四、权利核心要点

1.明确权利行使主体。公司现有的投资人作为行权主体行使“优先认购权”自然是当然之意，除此以外，在某些交易过程中投资人还有可能要求将其关联方纳入到优先认购权的行使主体范围之中。对于该项要求，建议创始股东慎重考虑：一是因为有限责任公司具有人合性的特征，投资人的关联方是完全陌生的第三方，会损害人合性基础；二是从公司治理的角度，股东持股比例大小不影响其股东权利的行使，增加其他陌生主体作为股东，可能会增加公司治理成本；三是投资人在知情或不知情的情况下的权利行使主体的选择，有可能会给公司发展造成障碍，比如投资人关联方是公司的竞争方或者是投资了公司竞争方的主体、可能是影响公司经营资质的主体，也有可能是给公司未来资本市场计划造成障碍的主体（比如三类股东等）。

2.明确股东优先认购权行使程序和期限。融资的节奏对于公司来说至关重要，尤其对于急需资金补充现金流的公司更是如此，所以明确和清晰的优先认购权行使流程，一是可以让创始股东预估进度、总体把握，二是尽可能降低融资周期。优先认购权的行使通常涉及以下期限：（i）公司决定增资后应在多长时间内向老股东发出增资的通知；(ii)老股东收到通知后应在多长时间内通知公司是否行使优先认购权；（iii）公司应在收到老股东第一次优先认购的通知之日起多长时间内通知老股东行使二次认购权；(iv)老股东在收到通知多长时间内反馈公司是否行使二次认购权；(v)经过老股东优先认购，公司应最长在多长时间内完成本轮融资。

3.明确投资人以何种比例认缴新增注册资本。如前所述，公司/创始股东可争取投资人以pro rata方式行使优先认购权，一是该种方式能够保证投资人的持股比例不因后续增资而被动稀释；二是可以为其他更多的投资方进入公司提供机会，从而给公司带来更多的资源、提高公司的估值；三是不会导致创始股东的持股比例降低从而威胁到公司的稳定性。

4.明确股东对于其他股东放弃的新增资本份额是否有优先认购的权利（Advanced pro rata）。公司是从未来业务发展以及战略布局角度进行增资行为，不建议公司老股东（包括创始股东和投资人股东）对于其他股东放弃的认缴出资比例有优先认购的权利，这可能导致创始股东因担心控制权被削弱而放弃融资进而影响公司发展规划。

5.明确除外情形。明确约定，在特定情形下的公司新增注册资本，股东不具有优先认购权利，例如员工股权激励计划、资本公积转增股本、发行股份购买资产等。

当然，投融资及并购的整个过程，是各方博弈的较量过程，任何条款的约定方式和内容都没有一定之规，要按照项目当时的情况以及各方的要求在基础版本的基础上进行个性化修订，“优先认购权”条款亦如是。

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作者简介

周善良

北京德和衡律师事务所联席合伙人

周善良律师，主要业务方向为投融资并购、香港上市。已参与完成和正在办理包括：水发能源集团收购兴业太阳能（00750.HK）项目、四川成都某国企并购某A股主板上市公司项目、金风环保并购康达国际（06136.HK）项目、水发兴业能源（00750.HK）收购境内多家风电和热力公司项目、某生物医药企业A轮及A+轮融资项目、中国宏光香港联合交易所创业板上市项目、百应租赁控股有限公司香港创业板上市项目、鼎盛鑫融资担保有限公司澳大利亚上市项目等。

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刘轩妤

北京德和衡律师事务所执业律师

刘轩妤律师，毕业于美国威斯康辛大学麦迪逊分校，曾先后在台湾和美国学术机构研究英美法律。主要业务方向为私募股权投融资、并购及香港上市业务。已完成和正在办理项目包括：水发能源集团收购兴业太阳能（00750.HK）项目、四川成都某国企并购某A股主板上市公司项目、某香港上市公司承购收购境内某热力企业项目、某国有企业投资境内某航空器维修领域上市公司项目、某境内生物科技公司的多轮融资项目及各企业常年法律顾问服务等。

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